Em épocas de crise os dividendos entram na moda, ganham destaque. Mas cuidado, pois diversos estudos comprovam que o retorno com dividendos é apenas uma das métricas que deve ser observada para selecionar uma ação.

Frequentemente, a imprensa mostra investidores bem-sucedidos baterem no peito e declararem: "Consigo viver com meus dividendos". Não estão mentindo. Imagine uma pessoa com uma carteira de ações de R$ 500 milhões cujo retorno com dividendos ("dividend yield") seja de 2% ao ano. Assim, este investidor recebe R$ 10 milhões anualmente. Qualquer ser humano (ou quase todos) conseguiria bancar suas despesas com rendimento tão polpudo. A questão não é essa, mas outra: foi um bom investimento? Se olharmos somente os dividendos, a resposta é não. Como a taxa Selic está em 8%, um título público como a LFT, com baixo risco, garantido pelo Tesouro Nacional, apresenta retorno superior ao da carteira do exitoso investidor.



O que muitos se esquecem é de que o retorno da ação é composto por dois elementos: o "dividend yield" e o ganho ou perda de capital, ou seja, a diferença entre o preço da venda da ação e o preço da compra. A desvalorização da ação pode comprometer todo o ganho obtido com os dividendos. Foi o que ocorreu com o setor elétrico em 2012. A depreciação de até 30% no preço de alguns papéis "comeu" o retorno de cerca de cinco anos de dividendos.

Não há dúvida que o retorno com dividendos é importante para a escolha de uma ação. Primeiro, o preço de ações com alto "dividend yield" tende a estar depreciado. Com isso, essas ações também devem apresentar outros múltiplos atrativos como baixo P/L (preço por lucro) e baixo P/VPA (preço por valor patrimonial por ação). Segundo, quando a administração decide pagar dividendos isto sinaliza que ela está confiante no fluxo de caixa futuro da empresa. E, por fim, como já mostramos em artigos anteriores, a fórmula do modelo de Gordon também sinaliza a importância dos dividendos, pois o preço da ação é igual aos dividendos pagos no ano seguinte divididos pela taxa de desconto menos o crescimento do lucro por ação nos próximos exercícios. Assim, quanto maiores o dividendo distribuído e a evolução do lucro por ação, maior tende a ser a cotação do papel.

Contudo, o crescimento do lucro por ação depende de investimentos produtivos que permitam à companhia aumentar sua produção. Se todo o caixa for direcionado aos dividendos, o aumento da produção ficará comprometido e, com isso, o preço da ação pode sofrer. A leitura dos investidores passa a ser a de que a administração está tendo uma visão de curto prazo ao sucatear a capacidade produtiva em benefício dos dividendos, afetando a viabilidade futura.

Essa conclusão é semelhante à do estudo "High Yield, Low Payout" publicado em agosto de 2006 por Pankaj N. Patel, Souheang Yao e Heath Barefoot, do Credit Suisse Quantitative Equity Research, e citado pela gestora Tweedy, Browne Company no relatório "What has worked in investing". Os analistas observaram a performance das ações componentes do S&P 500 entre janeiro de 1980 e junho de 2006. Eles montaram dez carteiras baseadas no "dividend yield", sendo a carteira 1 formada pelas ações de menor retorno com dividendos e a carteira 10 pelas de maior retorno. No período, as carteiras dos decis 8 e 9 tiveram melhor desempenho do que a carteira do decil 10, das ações com maior "dividend yield". Para descobrir o porquê do resultado, adicionalmente, eles criaram três cestas com alto, médio e baixo "dividend yield".

Além disso, cada categoria foi dividida em outras três: de baixo, médio e alto "payout ratio" (relação entre dividendos distribuídos e lucro do período). E, finalmente, calcularam a rentabilidade das nove cestas entre janeiro de 1990 e junho de 2006. A carteiras com melhor desempenho não eram aquelas com apenas alto "dividend yield", mas aquelas que combinaram retorno com dividendos atrativos e baixo "payout".

Essa conclusão confirma, de forma indireta, o modelo de Gordon. Se a companhia distribui grande parte dos lucros como dividendos, o crescimento da companhia pode ficar comprometido. Assim, a empresa deve reter parte dos lucros para suportar seus investimentos, reduzindo a distribuição de dividendos, o que significa um menor "payout ratio". A carteira com alto "dividend yield" e baixo "payout" teve a melhor performance anualizada entre todas (19,2%). Interessante notar que a carteira com alto "dividend yield" e "alto payout" teve um bom desempenho, de 11%, mas inferior ao do portfólio de baixo "dividend yield" e "baixo payout", que apresentou retorno de 16,9%. Prova de que apenas altos dividendos não geram o melhor desempenho para as ações.

Assim, ao escolher ações para compor sua carteira, fique de olho nos dividendos. Mas esteja certo que apenas eles não garantirão o melhor desempenho para seu portfólio.

André Rocha é analista certificado e atua há 20 anos.

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