Clayton Calixto
07/12/2009
Jornal Valor Econômico

Esta é uma revisão do artigo publicado neste espaço em maio de 2008, antes da crise financeira e econômica pela qual passamos.

O estudo de Brinson, Hood and Beebower (2005), demonstra que no mercado americano de ações, conforme medido pelos retornos do S&P 500 entre 1989 e 1994, o chamado "timing" - a possibilidade de investidores acertarem o melhor momento para entrar e sair da bolsa -, é praticamente nula. Em 1.275 pregões, o retorno anualizado é de 10,35%, mas ao excluirmos os dez pregões de maiores altas o retorno do S&P 500 cai para 4,28%. Se o investidor errar em 0,78% dos pregões analisados, seus retornos caem pela metade, ao passo que, se perderem os 20 pregões de maior alta em um universo de 1275 pregões, seus retornos são praticamente zero, ou 0,14%. Já se excluirmos os 30 pregões de maiores altas, o retorno será -3,29%. Por fim, ao excluirmos os 40 pregões de maiores altas, o retorno anualizado será de -6,56%.

Quando o estudo acima é discutido no Brasil, muitos investidores torcem o nariz e dizem que isso ocorre apenas nos EUA, onde o mercado é mais maduro e eficiente. Em países emergentes como o Brasil, com mercados ainda imperfeitos, haveria maior possibilidade de ganhos para o investidor que recorre ao "timing" dadas as ineficiências que o mercado possui.

Sabendo que há grande correlação entre a variação da Bovespa e as bolsas americanas, resolvemos testar o argumento acima. Assim, elaboramos o mesmo estudo para o Ibovespa, no período de 1999 a abril de 2008, e observamos comportamento muito parecido.

Nesse intervalo, a Bovespa proporcionou retorno anualizado de 27,87%. No entanto, ao excluirmos os dez maiores retornos do Ibovespa, a rentabilidade cai para 15,96%. Isso representa menos que a rentabilidade do CDI médio no período, de 16,80%. Excluindo da amostra os 20 pregões de maiores altas, o retorno cai para 9,83%. Já se excluirmos os 30 pregões de maiores altas, a rentabilidade (4,41%) do Ibovespa fica abaixo da inflação medida no período (6,73%), conforme medida pelo IPCA. Caso o investidor perca os 40 pregões de maior alta no ano, o retorno da parcela de sua renda investida em bolsa já caminha para o território negativo, com perda de 0,37%.

Fizemos o mesmo estudo no período em que estávamos no momento de crise financeira acentuada, 1999 a janeiro de 2009. A bolsa brasileira proporcionou um retorno anualizado de 18,99%, quando excluímos os dez maiores retornos do Ibovespa, a rentabilidade cai para 6,04%. Isso fica abaixo da inflação medida no período (7,22%). Excluindo os 20 pregões de maiores altas, o retorno da parcela de sua renda investida em bolsa já caminha para o território negativo (-0,43%), se excluirmos os 30 pregões de maiores altas a perda é ainda maior (-4,96%) e, caso o investidor perca os 40 pregões de maior alta no ano, (-9,36%).

Fazendo o estudo no período pós crise, de 1999 a outubro de 2009, a bolsa brasileira proporcionou um retorno anualizado de 23,11%, excluindo os dez maiores retornos do Ibovespa, a rentabilidade cai para 10,61%. Isso representa menos que a rentabilidade do CDI médio no período, de 17,18%. Excluindo os 20 pregões de maiores altas, o retorno cai para 4,06%, abaixo da inflação medida no período, de 6,89%, conforme o IPCA. Se excluirmos os 30 pregões de maiores altas, a rentabilidade caminha para o território negativo (-0,96%), caso o investidor perca os 40 pregões de maior alta, o retorno da parcela de sua renda investida em bolsa já caminha para o território negativo (-5,38%).

Ao investir em ações, o brasileiro tem a ideia de que entrar e sair da bolsa é mais rentável do que permanecer aplicado por um período mais amplo e aguardar que o tempo permita que o potencial de alta desses ativos possam se materializar, a chamada diversificação temporal na teoria financeira.

O investidor deve ter consciência de que não conseguirá prever os movimentos dos preços no curto prazo e que a lei das probabilidades joga pesadamente contra suas chances de sucesso. Na média, o investidor ganha muito mais se mantiver suas posições em bolsa. O investidor disciplinado precisa estar disposto a estar na bolsa em momentos de queda para que não perca a oportunidade de valorização durante as altas que, como demonstram os levantamentos acima, ocorrem de forma concentrada no tempo em um punhado de pregões a cada ano.

Agora que temos os cenários divididos em três partes, pré-crise, crise acentuada e pós-crise, com o sobe-e-desce da Bovespa no período de crise mais acentuada, o que podemos tirar como lição é que o investidor deve permanecer aplicado em bolsa para obter ganhos consistentes. Se mesmo assim o investidor seguir tentando acertar o momento certo de entrar e sair, é preciso saber que, na média, os retornos com tais operações tendem a ser menores que os juros e, dependendo do caso, até da inflação.

(Contribuiu Aquiles Mosc, estrategista de investimentos pessoais e superintendente executivo de vendas da Santander Asset Management)

Clayton Calixto é economista e integrante da equipe de estratégia de investimentos pessoais da Santander Asset Management